2008’de bankaların çökmesinden ve ABD-Euro bölgesi-Birleşik Krallık-Japonya’da piyasalara 11 trilyon dolardan fazla para akıtılmasından yaklaşık 4 yıl sonra, küresel bankacılık sistemi bariz şekilde artan istikrarsızlık sinyalleri veriyor. Her ne kadar 2009’dan bu yana Atlantik’in her iki yakasında birkaç “stres testi” turu yapılmış olsa da, şu gerçek her geçen hafta biraz daha açığa çıkıyor: Pek uygun olmayan bir ifadeyle Avrupa’da “ülkelerin borç krizi” diye adlandırılan durum, gerçekte daha temel bir bankacılık krizidir.   

Geçtiğimiz hafta, görünen yüzeyin altına inildiğinde küresel bankacılık sisteminin pek iyi  durumda olmadığını ve gittikçe kötüleştiğini güçlü biçimde ortaya koyan bir dizi rapor yayımlandı, olaylar yaşandı.

En son gösterge, derecelendirme kuruluşu Moody’s’in dünyanın çeşitli yerlerindeki 15 bankanın notunu düşürdüğünü açıklaması oldu. Bu bankalar arasında, iki büyük Amerikan bankası olan Bank of America ve Citigroup da vardı. Teknik açıdan bakıldığında bu bankalar 2008’deki bankacılık sisteminin çöküşünden beri iflas etmiş durumdalar; ancak ABD Merkez Bankası (FED) tarafından alınan çeşitli önemlerle su üstünde tutulup yüzdürülüyorlar. Her iki banka da, ABD Hükümeti’nin baskısı altında sermayelerini artırmak için neredeyse haraç mezat fiyatlarla en iyi varlıklarını satıyor. Geçenlerde baştan savma şekilde Facebook’un ilk halka arzına aracılık yapan Amerikan yatırım bankası Morgan Stanley de daha iyi durumda değil. Diğer yandan, Fransız ve Birleşik Krallık bankaları da daha başarılı bir seyir izlemiyorlar. HSBC, Royal Bank of Scotland, Société General ve hatta İsviçre merkezli Credit Suisse Bank’ın da notu düşürüldü. Böylesine yaygın, küresel çapta bir not düşürme tesadüfen meydana gelmiyor. Bütün küresel bankacılık sistemini zayıflatan ve sistematik olarak devrede olan bir durumun yansıması.

Amerikan Merkez Bankası FED 3. Parasal Genişleme (QE3) Sinyalleri Veriyor

Moody’nin bankaların notunu kırmasından bir gün önce FED, ABD finans sistemine 267 milyar dolar daha enjekte edeceğini duyurdu. Bu işlem, geçtiğimiz Sonbahar’da “Twist Operasyonu” denilen “Parasal Genişleme QE 2.5” programının kapsamının genişletilmesinden oluşuyordu. Sözünü ettiğimiz 267 milyar dolar, 400 milyar dolarlık esas “Twist Operasyonu” QE 2.5’a ilave olarak piyasalara enjekte edilecek. Bu 400 milyar dolarlık QE 2.5 programı da, 2010’da gerçekleştirilen daha önceki 600 milyar dolarlık bir parasal genişleme işleminin QE 2’nin arkasından gelmişti. QE 2’den önce ise, 2009’da 1. parasal genişleme işlemi (QE 1) çerçevesinde Amerikan finans piyasasına 1,75 trilyon dolar enjekte edilmişti. Bankalar, çeşitli finansal kurumlar ve çok yüksek gelirli bireysel yatırımcılardan oluşan Amerikan piyasaları,  FED’in QE 2.5’un kapsamını genişletmesine sert bir düşüşle yanıt verdi. Ertesi gün ABD’deki borsalar aylardan beri en sert düşüşlerini yaşadı. Yakında buna benzer daha büyük önlemlerin alınacağını bekleyebilirsiniz. Yatırımcılar çarşamba günü daha esaslı bir parasal genişleme paketi (QE 3) beklediler. Bunun anlamı, FED’in sadece ABD hazine tahvilleri değil, ipotekli ev kredileri [mortgage], diğer tahvil ve menkul kıymetler de satın almak üzere piyasalara doğrudan yüzlerce milyar dolarlık daha likidite enjekte edeceği beklentisiydi. Ne de olsa QE 2 paketi bu ayın sonunda sona eriyordu ve geçen 4 yıl boyunca FED süresi biten her QE programından sonra başka bir QE (likidite enjeksiyonu) programı açıklamıştı. Aslında ABD’deki “piyasaların”, FED’in süregiden yoğun likidite enjeksiyonlarına giderek bağımlı hale geldiği –hatta müptelası olduğu– şeklinde sağlam iyi bir argüman ileri sürülebilir.

Yeni parasal genişleme programlarının (QE’ler) açıklanması ve bu yöndeki beklentiler ile borsaların yükselişe geçmesi, diğer yandan ise QE programının sonuna yaklaşıldığında borsa endekslerinin düşmesi arasında çok yüksek bir bağıntı var.

Dow-Jones Ortalama Sanayi Endeksi ve QE Programları Arasındaki Bağıntı

 Kaynak: Dow-Jones Ortalama Sanayi Endeksleri Tarihi (DJIA), bkz.

QE parasal genişleme programları borsalar ve öteki yatırımcılar için büyük bir lütuf olsa da, bir program paketi olarak ele alındığında, ABD’de kalıcı bir ekonomik toparlanma yaratma anlamında bir faydası olmadı. Bu bakımdan, FED’in 4 yıldır sıfıra yakın faiz oranlarıyla piyasaya trilyonlarca dolar likidite enjekte etmesinden daha fazla işe yaramadı. Tıpkı QE programları gibi, sıfıra yakın faiz oranlarının da finansal kurumlara neredeyse “bedava para” sağlayacakları ve bu kurumların da yatırımları ve istihdamı canlandırmak üzere bu paraları borç verecekleri [reel sektör şirketlerine kredi açacakları] tahmin ediliyordu. Fakat bu varsayım gerçekleşmedi. 1. Parasal genişleme programı (QE 1) ve sıfır faizli para enjeksiyonunun ardından, durgunluğun sona erdiğinin resmen açıklandığı Haziran 2009’dan sonraki ardışık 15 ay boyunca bankaların borç verme oranı düştü. 2010 bankların verdikleri borçlar arttıysa da bu paralar çoğunlukla hedge fonlara ve en büyük şirketlere gitti. Küçük ve  orta boy işletmeler banka kredisi almakta yine büyük güçlükler çekmeye devam ettiler. Dolayısıyla geçen 4 yıl boyunca bir şeyin kanıtlandığından bahsedeceksek, bu da para ve FED politikalarının (parasal genişleme programları, sıfıra yakın faiz oranları vs.) ABD’de reel ekonomi ve ekonomik toparlanma üzerinde pek az etkisi olduğu veya hiç etkisi olmadığıdır. Bu önlemlerin tek başardığı şey, (hüsnü tabir olarak “trading” denilen) bankaların spekülatif borç verme uygulamasına geri dönmesini sağlamak oldu. Yani bankaların hedge fonlarına ve diğer kurumsal yatırımcılara borç vermesine; bu yatırımcılar ve fonların da yabancı para birimleri, emtia piyasaları, petrole ilişkin vadeli [future] işlemler, hisse senetleri, çürük tahviller [junk bonds] ve tabii ki Yunanistan’ın borçlanma tahvillerine ilişkin CDS’ler [[dipnot1]] dahil, çeşitli türden türev enstrümanları piyasalarında spekülasyon yapmasına geri dönülmüş oldu. 

Avrupa Merkez Bankası FED’in İzinden Gdiyor

FED’in 2008’den bu yana izleyegeldiği bu politikayı bir süredir, giderek artan şekilde Avrupa Merkez Bankası (ECB) taklit etmeye başladı. Avrupa bankaları söz konusu olduğunda, 2010’un sonlarından bu yana bankaları kurtaran biricik aktör ECB oldu. Avrupa çapındaki iki kurtarma fonu olan Avrupa Finansal İstikrar Fonu (EFSF) ile yakınlarda kurulan Avrupa İstikrar Mekanizması (ESM) esas olarak Yunanistan, İspanya ve diğer ülkelerin borçlarını kurtarmayı hedefliyor. IMF’nin daha küçük boyuttaki nakit stoğu ise herhangi bir kurtarma fonu içine dahil edilmeden rezervde tutuluyor. IMF ise umutsuzca Çin’in ve diğer yükselmekte olan ekonomilerin kendi fonuna katkı yapmasını sağlamaya çabalıyor. Ancak şimdi Avrupa bankaları giderek derinleşen bir krize girmiş durumdalar. Bu ise, benim bir yıldan daha uzun süredir söylediklerim ve yayımladıklarımı doğruluyor: Avrupa Birliği’nde (AB) gelişmekte olan basitçe ülkelerin borç krizi ve bu krizin başkalarına sirayet etmesi değildir; daha temelde büyüyen bir bankacılık krizi ve bu krizin bütün ekonomiye sirayet etmesi söz konusudur.  Yaşamakta olduğumuz, kapsam ve yoğunluk bakımından gittikçe büyüyen çifte bir borç krizidir; krizin iki kutbu –yani ülke borçları ve bankacılık sisteminin krizi– birbirlerini şiddetlendiriyorlar.

2010’dan bu yana Amerikan Merkez Bankası’nın izinden giden Avrupa Merkez Bankası (ECB), Avrupa bankalarına trilyonlarca dolara eşdeğer Euro zerk etti. 2001’in sonlarında bankalara zerk ettiği yüzlerce milyar dolar ve Haziran 2012 başlarında İspanyol bankalarını kurtarmak için gerekli kurtarma paketinin sadece ilk dilimini oluşturan 125 milyar dolar da buna dahildi. Bu satırların yazarının tahminine göre, İspanyol bankalarının tam olarak kurtarılması için en az 300 milyar dolar gerekiyor. (Bu miktara, gelecekte İspanya’nın bölgesel ve merkezi hükümetlerini kurtarmak için EFSF ve/veya ESM kurtarma fonlarından sağlanacak yüz milyarlarca dolarlık kurtarma paketleri dahil değil.)

Euro bölgesindeki bankacılık krizi o kadar ciddi boyutlarda ki geçen aylarda Euro bölgesinde bankalardan bankalara sınır aşırı borç verilmesi çok düşük bir seviyeye indi. Daha bir hafta önceki haberlere göre, ECB Başkanı Mario Draghi, bankalar arası borç verme sisteminin “işlevsizleştiğini” ve “basitçe işlemediğini” söyledi. Bankalar arası borç verme işlemleri dibe vururken, bankalar AB’de bankacılık-dışı işletmelere çok az kredi açıyorlar. Bu iki gelişme birlikte ele alındığında, bize, gelişmesinin henüz ilk aşamalarında olan genel bir bankacılık krizine ilişkin kesin bir işaret veriyor.

AB hükümetleri, bankalar ve yatırımcıların ülke borçları krizine yönelik 2 yıldır uygulamaya çalıştığı genel çözümün, giderek büyüyen AB bankacılık krizinin büyük ölçüde sorumlusu olduğu söylenebilir. Bu çözüm, kemer sıkma politikalarından oluşuyor. Bir çözüm olarak Yunanistan, İspanya ve şimdi de Birleşik Krallık’ta dayatılan kemer sıkma politikaları, hükümet gelirlerinin kaynağının kuruması ve hükümet borçlarının daha da yükselmesiyle sonuçlanıyor. Üst üste gelen ve süresi uzayan durgunluklar, hükümet gelirlerinin o kadar hızlı düşmesine yol açıyor ki bütçe açıklarını küçültmek için yapılan devlet harcamaları kısıntıları (yani kemer sıkma politikaları) gelir kayıplarını telafi edemiyor. Bunun sonucunda hükümetlerin bütçe açıkları tehlikeyi bir noktaya doğru ilerliyor ve hükümet tahvillerinin getirileri daha da yükseliyor. Hükümet borçlarına endeksli CDS işlemleri yapan spekülatörler bunun üzerine süreci daha da hızlandırıyor ve daha beter hale getiriyorlar. Bu durumda, hükümet borcunun yeniden yapılandırılması gerekiyor ve bu, daha büyük bir maliyete yol açıyor. “Kemer sıkma” çözümleri eşzamanlı olarak özel sektör üzerinde de negatif bir etkiye yol açıyor: Kemer sıkma önemlerinin temeli olan bütçe açıklarını küçültmek için harcamaların kısılması, hanehalklarının daha az tüketmesine neden oluyor; dolayısıyla hanehalklarının geliri düşünce, özel sektör şirketleri de daha az harcama [yatırım] yapıyorlar. Böylelikle bankalar, özel sektör şirketleri ve hanehalklarına verdikleri kredilerden daha az kazanç elde ediyor; diğer yandan, bu durumla eşzamanlı olarak gelecekte hükümet borçlarından kaynaklanabilecek kayıpları karşılayabilmek için daha fazla sermaye ayırmak zorunda kalıyorlar. Sonuç olarak, şimdi Euro bölgesinde –tıpkı daha önce ABD’de olduğu üzere– gittikçe daha fazla tanık olduğumuz gibi, bankalar başka bankalara borç vermemeye başlıyor. 

Bank of England (İngiltere Merkez Bankası)

FED ve Avrupa Merkez Bankası (ECB) gibi, İngiltere Merkez Bankası da (BoE) sıfıra yakın bir faiz oranı politikası izledi ve ardı ardına parasal genişleme programları gerçekleştirdi (QE’ler). BoE şimdiye kadar, para enjenksiyonu programları çerçevesinde bankalardan tahvil ve diğer menkul kıymetler satın almak için yaklaşık 500 milyar dolar tahsis etti. Ama Birleşik Krallık Hükümeti eşzamanlı olarak kapsamlı bir kemer sıkma ve bütçe harcamaları kısıntısı politikası izlemeye başlayınca, bu önlemler ülkenin yakınlarda iki dipli bir durgunluğa girmesini engelleyemedi. İngiltere merkez Bankası (BoE) tarafından uygulanan parasal genişleme paketleri geçici olarak ülkedeki bankacılık sistemini suyun üzerinde tutmuş olabilir, ancak Birleşik Krallık ekonomisi hakiki bir çift dipli durgunluk yaşıyor.

Bir hafta önce BoE Para Politikası Kurulu bir başka parasal genişleme (QE) turuyla bankalara verilecek likidite miktarını artırmayı tartışmak için toplandı. Fakat bu ayın sonuna kadar Euro bölgesindeki gelişmeleri ve ayrıca ECB’nin ve FED’in yapacaklarını bekleyip görmek için söz konusu kararı erteledi. Buradan BoE’nin yakında 120 milyar dolarlık bir başka parasal genişlemeye gideceği anlaşılıyor.

Bank of Japan (Japonya Merkez Bankası)

Japonya Merkez Bankası da geçtiğimiz Şubat-Mart aylarında (2012) sürpriz bir hareketle kendi parasal genişleme programını uyguladı. Bu yıl daha ileri bir tarihte likidite enjeksiyonunu artırması bekleniyor.

Küresel Merkez Bankalarının Koordinasyonu

Bu gelişmeler, sadece Euro bölgesinde değil başka yerlerde de merkez bankalarının parasal genişleme programlarıyla likidite zerk etme biçimindeki müdahalelerini küresel ölçekte koordine etme çabası içinde olduklarını gösteriyor. Böylelikle, en azından kısmen, küresel ölçekte bu türden koordineli bir eylem talep eden büyük özel bankaların istemine yanıt verildiği görülüyor. Başka bir ifadeyle, söz konusu büyük bankalar yakında bankacılık sisteminde başka bir çöküş bekliyorlar ve böyle bir şey meydana gelmeden başka bir kurtarma paketi talep ediyorlar. 

Bununla Birlikte, İspanya ve Yunanistan’da gördüğümüz ve yakında İtalya’da meydana gelecek olan Euro bölgesi borç krizi, bu yönelimin ana etkenlerinden sadece birisi. Borçluların (yani hükümetlerin) geçmiş borçlarının ana para ve faizini ödemekte acze düşmesinin bir sonucu olarak, hükümetlerin borç krizi, bankaların gelirlerinde bir sıkışma yaratıyor. Kemer sıkma politikaları ise faturayı başkalarının, vergi mükelleflerinin ve halkın ödemesini sağlamayı amaçlıyor. Parasal genişleme programları (QE’ler), sıfır faiz oranları ve para politikası, para basma veya hükümetlerin sübvansiyonlu tahvilleri yoluyla bankalara (genellikle faizsiz olarak) kısa vadeli ve kapsamlı bir “köprü” kredisi verilmesi anlamına geliyor. Fakat bütün bunlar “geçmişe dönük” gelir ödemeleri. Derinleşen durgunluk, bankaların “gelecekte” gelir elde etmekte acze düşmesi anlamına geliyor.

Durgunluk ve gelecekte elde edilecek gelirlerin yetersizliği, bankaların ödeme gücü açısından giderek büyüyen, eli kulağında bir tehdit oluşturuyor. Bütün bir Kıta’da bir ülkeden diğerine durgunluğa giren sadece Euro bölgesi değil. Birleşik Krallık çoktan durgunluğa girmiş durumda. Bu arada ABD ekonomisinin son aylardaki gidişatı, bu yaz üçüncü kez “yeniden kötüleşme”ye doğru yol alındığını gösteriyor. İstihdam oranlarından konuta, şirket yatırımlarından imalat faaliyetlerine, tüketici ve firma beklentilerine kadar hemen her alandaki ekonomik göstergeler alarm işaretleri veriyor. Amerikalı politika yapıcılar, bendenizin defalarca tahmin ettiği gibi, Ocak 2013’te yürürlüğe girecek olan 2,2 trilyon dolarlık harcama kısıntısının üzerine seçimlerden hemen sonra 2 ila 4 trilyon dolar arasında bir harcama kesintisine karar verirse, ABD’nin iki dipli durgunluğa girmesi kaçınılmaz demektir. Aynı zamanda, yine bendenizin geçen yıl öngördüğü gibi, Çin ve diğer BRIC ülkeleri [Brezilya, Rusya, Hindistan] ekonomilerinin 2012-1013’de “sert iniş” yapacağı gittikçe daha da açık hale geliyor. Bütün bunları göz önüne aldığımızda, küresel ölçekte çift dipli bir ekonomik durgunluk ihtimali kayda değer ölçüde artıyor. Bankalar bunu biliyor; nakit ve likidite pozisyonlarını bu ihtimal karşısında yeterli düzeyde tutup bir tür tampon işlevi sağlayabilmek için kendi merkez bankalarından önleyici eylemde bulunmasını istiyorlar. Koordineli bir parasal genişleme programı küresel bankalara biraz zaman kazandırabilir; ama eşzamanlı şekilde çift dipli bir durgunluğa doğru ilerleyen küresel ekonominin yarattığı daha büyük sorunu çözmeyecektir. Bankacılar gerçekten de önleyici kurtarma paketini kabul ettirebilir. Ancak 2013-2014’te ekonominin geriye kalan sektörleri büyük ihtimalle kendi başının çaresine bakmak zorunda kalacak, tıpkı 2009-2011’de olduğu gibi. Fakat bu sefer “ikinci dip” ilkine göre daha kötü, çok daha kötü olabilir.